当人们形容一门生意特别学习的时候，通常会说：这玩意比贩卖军火还学习，但却很少有人能拿出确凿的证据。所以当你看到这个标题的时候，一定认为我们也是在虚张声势——难不成为了一篇文章，你还真能在军火贩子的队伍中舍命安插了卧底？

面包财经当然没有本事搞无间道，更没必要。真正大的军火商是可以光明正大上市的。于是，我们就看到了他们的账本：从很多核心指标来说，牛叉的民办学校和补习班，确实比超级军火商还挣钱。

在美股有一家著名的军火商——洛克希德马丁（LMT.N），主要客户是美国国防部、其他联邦机构和外国军方，主要产品包括美国海军使用的潜射弹道导航、战区高空区域防空系统、通信卫星系统、F-16、F-22和F-35(JSF)等战斗机，U-2间谍侦察机、SR-71“黑鸟”战略侦察机，C一5系列“银河”。

仅看主营业务就觉得 “狂拽炫酷屌炸天”，股价也是牛到飞起，2000年以来，涨幅超过了20倍，当前市值约900亿美米。

军火贩子到底有多学习？

洛克希德马丁，2016年的净利润率创下了最近10年的新高，但是也只有11.22%，并没有什么优势。不过牛叉之处在于，其净资产收益率超级高，2016年的净资产收益率（ROE）高达230%！当然啦，这么高的收益率是用近100%的负债率撑起来的，总资产收益率（ROA）仅为10.93%。

这很容易理解，军费开支由国家财政支持，美国国防部的订单一旦下达，军火公司相当于拿到国家信用，大幅举债经营，虽然毛利率和净利润不高，但财务杠杆可以放到超级大，股东资本回报率自然碉堡了。

但即便有美国国防部撑腰，这家超级军火商的股价还是没有能跑赢中国的补习班巨头。在美国上市的好未来，股价上涨20倍，只用了不到5年时间。不少在港股上市的民办学校公司，今年股价也跑赢了洛克希德马丁。

以下为在各资本市场上的主要民办教育机构的财务数据统计表（好未来以及新东方财务数据为2017财年，其他为2016年），虽然ROE远不能与洛克希德马丁相比（全世界也没有几家公司能比），但毛利率、净利率和ROA确实都比这家军火商高：

那么问题来了,补习班、民办学校到底是怎么学习的呢？

民办大学：多开专业，多收学费，净利率最高

民办高校的新建取决于阅批规划，因此数量扩张主要以扩建校区以及新设专业为主。

由于民办高校根据高考成绩招生，招生名额是单个学校学生数量提升的瓶颈。而新设专业可以向教育部申请更多的招生名额，提升学校学生人数。所以，民办大学倾向于扩充专业，特别是就业率高的热门专业。

例如，民生教育学校开设时间较长，本科专业学生数量稳定，专科从2016 年开始增设学前教育、护理等热门专业、学生数量增长明显，由2015年底的30616增加至目前的32515名，学生规模扩大了2000名。

民办高校的本科专业学费高于专科专业，因此，学校升级也是提升效益的关键因素。根据公司公开数据计算，民生教育生均学费约为14000米/年，新高教集团生均学费为11376米/年。

从成本项来看，人工成本和折旧摊销是主要成本来源，扣除营业成本后的毛利率基本能维持在60%左右。另外，基本没有多少销售费用，管理费用率在17%左右。

但是，相比于其他学校而言，民办高校的其他业务收入抬高了盈利能力。

2017年上半年，民生教育其他业务收入占总营业收入的26%，新高教集团其他业务收入占总营业收入的20%。民生教育主要来自于阅批补助以及可供出售投资及投资存款的投资收入，新高教集团主要来自于服务收入。

在高毛利率、高其他业务收入、低销售费用率的共同作用下，民办高校的净利率高达40-60%。

民办中小学：多开分校，涨学费，叠加增值服务

民办中小学属于K12教育的范畴，这一概念来源于美国、加拿大等北美国家，指幼儿园到十二年级。随着中国家长对儿女教育的重视，近年来这一概念席卷中国大地。中国的K12教育主要面向3-18岁提供教育服务，目前，该市场上主要有K12民办学校以及K12教育培训机构。

民办学校的学生数量取决于学校数和每个学校的学生数。学校数取决于公司外延式扩张的能力，相比民办高校，K12民办学校的举办流程较为通畅，存量学校多为重资产项目，后续扩张以轻资产为主，与地方阅批或地产商以支付租金、划分股权等方式合作。

而学生数量在新校前3年随着在校年级的增加而稳定增长，具有品牌影响力的学校一般在第3年使用率达到80-90%，一旦使用率超过90%，学生数量每年将保持稳定。

从集团角度来看，不断开设新校是学生数量持续增长的引擎，提升学费是利润增长的直接催化剂。 《民促法》修法前， K12 民办学校的学费一般实行备案制，提价的窗口指导一般是2-3 年提价15-20%。

例如，成实外教育学校入学人数从2012年6月30日约29227名增加至2016年底的34477名，增加了18%；平均学费（包含大学及幼儿园）从2014年的20964米增加至2016年底的23796米，增加了14%；营收从2012年的5.03亿米增加至2016年底的8.33亿米，增加了66%。

除增加日常学费外，民办学校还可叠加多项增值服务，例如，冬夏令营、课外兴趣培训等，增加收入。

由于民办学校的人工成本以及折旧摊销都有固定成本的属性，随着学校使用率的提高，规模效益体现，使用率较高的民办学校毛利率可达50%左右。

从民办学校类型看，普通K12民办学校（例如成实外教育、睿见教育）的使用率普遍高于国际学校（例如枫叶教育、博实乐），但国际学校的学费水平会高于普通学校。

课外培训：紧盯考试风向标，追求续班率，弱化师资依赖

教育培训机构相比于其他学校便于扩张，相应机构的盈利能力与规模以及扩张城市人均收入水平有直接关系。

目前，全国教培性机构在一二线城市布局基本完成，而区域性机构扩张与主体所在省市有关。K12教培按收入规模可以分为三个梯队：

1)第一梯队：全国性布局机构，如好未来，新东方；

2)第二梯队：以其他全国性机构和区域性机构为主，如学大教育（*ST紫光，000526.SZ）、精锐教育、龙文教育（勤上股份，002638.SZ）、卓越教育、昂立教育（新南洋，600661.SH）；

3)以区域性机构为主，如高思教育、明师教育、龙门教育（科斯伍德，300192.SZ）、佳一教育。

教培行业的市场空间取决于升学考核制度中“考试成绩”的比重，入学考试是市场的指挥棒，紧盯考试风向标是教培核心任务。

从财务数据来看，教培公司的毛利率相对较高，在50%左右，但净利率在民办教育中属于较低水平，主要因教培机构销售费用、管理费用以及所得税支出占比较高。

从用户角度来看，教育产品转换成本较高，对不同学习阶段学习的延续需求决定了教育培训行业较高的续班率。根据《2016-2017中国教育培训行业发展蓝皮书（K12卷）》，71%的培训机构的续班率在50%以上。

而续班率由培训机构提供的服务质量以及品牌效应影响，高续班率对于培训机构来讲，加宽了护城河。

此外，为了便于扩张、控制教学质量以及防止师资力量流失，教育培训机构倾向于将教学关键因素标准化，弱化师资的影响。不过，教学内容标准化由易到难得顺序为：理科＞文科＞艺术。

根据《2016-2017中国教育培训行业发展蓝皮书（K12卷）》，中国约50%的机构教师工资仅在2000-4000米。

《民办教育促进法》 ： “非营利性”与“营利性”之争

如此学习的行当，必然也是资本的宠儿。但是，在早期就算有资金，学校也不是想开就能开的。

上世纪90年代以前，中国教育基本上是公办学校的天下。1993年，《中国教育改革和发展纲要》提出“国家对社会团体和公民个人依法办学，采取积极鼓励、大力支持、正确引导、加强管理的方针”之后，民办中小学及高校开始陆续成立。

根据教育部数据显示：截至2003年底，全国共有各级各类民办学校7.02万所，在校生1416.16万人；而2016年，全国共有各级各类民办学校17.1万所，在校生达4825.47万人。

虽然学校数量大幅增加，但受其“公益性”属性的限制，民办学校无法顺畅地走向A股资本市场，不少民办教育企业选择谋求境外资本市场上市，例如，新东方（EDU.N）、好未来（TAL.N）等。

2017年9月1日，新《民办教育促进法》正式施行。相较于之前的“民促法”，新民促法对民办学校实施分类管理，明确划分为营利性和非营利性两类：

非营利性民办学校的办学结余将只能用于办学，“举办者不得取得办学收益，学校的办学结余应全部用于办学”。营利性民办学校的办学结余则依照《公司法》等有关法律、行政法规的规定处理。

营利性名办学校与非营利性民办学校的主要区别在，非营利性民办学校享受与公办学校同等的税收优惠政策。

在新《民促法》尚未实施之前，已有上市公司通过VIE实现资本化的方式，以服务费的形式实现股东分红，既享受了税收优惠，又实现了股东分红。

新民促法实施后，民办教育学校还能选择以这样的方式继续实行营利性义务教育阶段服务么？