作为国内知名火锅餐饮企业，海底捞于5月17日递交招股说明书，先贴其靓丽的经营数据:公司2015年至2017年门店数目从112家增至273家，截至目前门店数目达320间，18年计划开店180-220家;实现收入从57.57亿提升至106.37亿米，复合增长率达35.9%，同店销售增速近两年维持14%增速，净利润从4.11亿提升至11.94亿，复合增长率达70.5%;翻台率近三年从4逐年提升至5; 2017年新增店面98间，翻台率高达4.6次;公司店面平均1-3个月实现首月盈亏平衡，6-13个月实现现金投资回收。

在这些靓丽的数据背后，是快速发展的火锅市场及海底捞独特的管理体制。

1. 公司介绍

全球领先的中式餐饮品牌海底捞是全球领先、快速增长的中式餐饮品牌，主打火锅品类。海底捞品牌在中式餐饮行业已经形成一种独特的文化现象，成为极致服务体验和就餐体验的代名词。

主营业务:以餐厅经营为核心，兼营外卖与销售调味料及食材业务

海底捞于1994年在四川简阳开设第一家餐厅，并已逐步扩展到内地26个省市及导航、香港、新加坡、韩国、日本、美国等地区及国家。

截至2015年、2016年、2017年12月31日，海底捞分别拥有并经营146、176、273家海底捞餐厅，其中一线城市分别有50、55、65家，二线城市分别有71、83、120家，三线及以下城市分别有18、29、69家，内地以外地区分别有7、9、19家。

分城市看，海底捞餐厅逐渐向三线城市及以下城市下沉。2015至2017年间一线城市海底捞餐厅数量稳健增长，二线城市海底捞餐厅数量占比最高，三线城市海底捞餐厅数量高速增长。百度搜索“乐晴智库”，获得更多行业深度研究报告

公司主要从事餐厅经营、外卖、调味料与食材销售业务。

其中餐厅经营为公司核心业务模式，17年营收占比达98%，其从服务、菜单及食材、就餐环境等方面为顾客带来独特而优质的就餐体验。

菜单及食材方面:海底捞以其优质新鲜的菜品备受好评，并根据客户需求进行个性化调整。

火锅菜单由三个主要部分组成—锅底、酱汁蘸料及在锅底烹饪的食材。

锅底:顾客可以根据基于招牌锅底搭配单锅，鸳鸯或四宫格锅底组合。海底捞也会根据季节、地域、客户偏好进行锅底改良。

食材:每家餐厅供应含400种食材的总部清单中的60-80种，并根据新鲜度、质量和食品安全情况调整各地区的食材供应。

就餐环境上，海底捞的餐厅设计让顾客感受轻松，舒适及愉悦。过去大部分餐厅均设计红与黑主题以吸引顾客对火锅的兴趣。公司正在继续尝试不同的设计与主题，以改善餐厅环境。

每家餐厅内设置就餐大厅、包厢与等候区，就餐面积约为600-1000平方米，每家餐厅可同时容纳200-500位顾客，力求餐厅布局能优化桌椅比例及空间使用。

财务分析

公司总收入与净利润增速喜人。2015-2017年公司总收入分别为57.57亿米、78.08亿米(+35.63%)、106.37(+36.23%)亿米，复合增长率达35.9%，净利润分别为4.11亿米、9.78亿米(+137.96%)、11.94(+22.09%)亿米，复合增长率高达70.5%，在餐厅网络迅速扩张、翻台率提升、客人人均消费增长带动下，公司营收业绩实现快速增长。

餐厅经营业务数据逐年稳步提升。

公司的核心业务餐厅经营业务2015-2017年总收入分别为56.53亿米、76.36亿米(+35.08%)、103.88亿米(+36.04%)，占总收入的98.19%、97.8%、97.66%，基本维持98%占比，为公司核心收入来源，15-17年，公司餐厅数目由146家增至273家，整体翻台率由4次增至5次，人均消费由91.8米增至97.7米，餐厅经营数据稳步增长。

影响餐厅经营业务收入的关键因素有:1)餐厅数量;2)翻台率;3)客户平均开支;4)同店销售表现;5)分地区销售表现等。

从餐厅数量看，2017年开设的新餐厅数目大幅增加，主要系2017年年终内部重组管理结构，以实施自下而上驱动项目验证流程，公司计划于2018年开设180-220家新餐厅，较17年新增店面98家再上新台阶。

从翻台率看，海底捞24小时营业帮助公司2015-2017年新开餐厅实现高翻台率，同时叠加品牌认可度高、选取地点有利、公司扩张管理执行能力强等优势。

据招股说明书显示，新开餐厅在较短时间内进入供不应求状态，以往记录期于1-3个月内实现初步月度收支平衡，2015及2016年大部分餐厅在6-13个月内实现现金投资回报;从顾客平均开支看，2015-2017年间顾客开支稳健上升，在餐饮消费升级的趋势下预计维持上涨趋势。

从同店数据看销售额维持14%增长。

2016及2017年内公司不断改善同店翻台率，帮助同店销售实现14%增长率。展望未来，公司计划通过持续提升就餐体验、吸引非高峰时段顾客增长及在菜单上推出受欢迎新菜品以实现较高同店销售增长。

从不同地区看，内地餐厅中一线城市顾客平均开支最高，二线城市贡献收入占比最高，三线及以下城市顾客量增速最高。

2017年一线城市顾客平均开支达98.3米，高于二线城市的92.6米与三线及以下城市的94.5米。

二线城市贡献收入站占内地城市比例于2015-2017年为52.29%、52.28%、53.88%。2016-2017年三线及以下城市新增餐厅数量达37家，服务顾客数量新增103.8%。

外卖业务营收快速增长，为公司餐饮业态实现有效补充。2015-2017年收入分别为0.74亿米、1.46亿米(+97.30%)、2.19亿米(+50.00%)，占总收入的1.29%、1.87%、2.06%逐年提升。

折扣带来外卖订单数增加带动外卖业务收入增长，随着人均消费低的迷你火锅订单比例快速提升致外卖订单平均销售额下滑。

食材及员工成本是公司主要成本项目。

公司经营成本包括原材料及易耗品成本、员工成本、物业租金及相关开支、水电开支、折旧与摊销、差旅及相关开支及其他开支。其中原材料及易耗品成本与员工成本占比较高。

原材料及易耗品成本包括食材、餐厅使用的易耗品、餐厅员工制服等，其中食材占比最高;员工成本包括薪金及其他津贴、员工福利、退休福利供款、董事薪酬等，其中薪金及其他津贴占比最高。

2015-2017年原材料及易耗品成本维持40%左右，员工成本占收入比升至29.3%。

食材作为火锅餐饮最为重要的品质保证，成为海底捞主要成本占比，同时随着新增餐厅加速带来的新招聘员工培训费用增加及餐厅员工薪资水平增长，员工成本收入比达29.3%，两者合计成本收入比达70%。

严控原材料波动水平，强议价能力迎租金优势，公司维持高盈利能力。

2015-2017年公司净利率分别为7.1%、12.5%、11.2%，原材料及易耗品成本波动作为影响净利率的重要因素，公司通过密切监控市价波动进行价格管理，并力求运用集中采购以从供应商处获得优惠价格，对原材料及易耗品成本做敏感性分析可明显发现，2017年原材料成本减少5%，即可带动年度利润增长13.65%。

另一方面，基于公司强大的品牌议价能力及独特的选址分析，据招股说明书显示，2017年公司租金成本收入比仅3.9%，为公司净利率提升提供有力支持。

2. 行业分析

行业概况:中式餐饮快速发展，火锅市场增长迅速

中国餐饮服务市场近年来持续稳步增长。据沙利文分析，在国家城镇化率提升及中国人口的消费升级带动下，中国餐饮服务市场总收入从2013年26368亿米增长至2017年39644亿米，复合年增长率为10.7%。其中中国餐饮服务市场具体可分为中式餐饮、西式餐饮及其他餐饮。

中式餐饮是中国餐饮服务市场最大组成部分，2017年市场份额达80.5%，总收入由2013年的21846亿米增长至2017年的31920亿米，复合增长率为9.9%。

中式餐饮市场可进一步分为中式正餐餐厅(如火锅、四川菜及粤菜)、中式快餐餐厅及其他(如中式烧烤及街头食品)。

据沙利文分析，在所有中式菜品中，火锅在中国中式餐饮市场占有最大市场份额，按2017年收入计，其市场份额为13.7%。

在中国，火锅主要分为川式、粤式及蒙式。按2017年收入计，以麻辣口味闻名的川式火锅约占中国火锅餐饮市场的64.2%，是中国最受欢迎的火锅类型，也是海底捞经营的火锅类型。

火锅餐厅市场增长迅速。据沙利文分析，由于广受欢迎及中国餐饮服务市场整体增长带动下，我国火锅餐厅市场总收入由2013年2813亿米增长至2017年4362亿米，复合年增长率为11.6%。

中国火锅餐厅数目由2013年约40.6万家增至2017年约60.1家。火锅餐饮因受益于其受欢迎程度及其可扩张性与高度标准化的独特业务模式，预期在2022年收入增加至7077亿米，餐厅数量增加至89.6万家。

行业特点:自营连锁颇受青睐，中高端市场持续繁荣

中国中式餐饮市场与火锅餐厅市场面临五大趋势:自营连锁更流行、原材料成本更高、中高端市场更繁荣、外卖业务更普及、海外扩张更迅速。

自营连锁经营餐厅日益流行。

中国餐饮服务市场中独立营运餐厅占比约为80%，连锁经营餐厅占比约为20%。连锁经营餐厅分为自营连锁餐厅与加盟连锁餐厅，其中自营连锁餐厅占比虽较小，但呈逐年上升趋势。

2013-2017年自营连锁餐厅复合年增长率达12.9%，超过加盟连锁餐厅的11.4%与独立营运餐厅的10.5%，主要因为消费者越来越重视品牌声誉、食品安全、食物及服务质量，而自营连锁餐厅品牌拥有更强大的资本品牌、更高的品牌认知及声誉以及更佳的食品安全控制能力，能提供更优质的食物与服务。

原材料成本是火锅餐厅的主要成本，随着食品价格指数逐年上升。

2017年市场中火锅餐厅原材料成本约占总成本的55%，对火锅餐厅经营的成本端影响巨大。以2010年为基期的食品消费物价指数于2010-2016年间由111.8上升至135.4，2016-2017年间下滑1.4%。主要原因系2017年猪肉及蔬菜价格下降所致，未来在保证质量的情况下，原材料成本控制将成为火锅餐饮重要竞争力之一。

外卖服务市场迅速增长，成各类餐饮品牌有效业务扩充。

外卖市场总收入由2013年465亿米增至2017年2091亿米，复合年增长率为45.6%，于2017年占中国整体餐饮服务市场的5.3%，基于线上外卖平台及APP应用程序日益普及以及年轻人群生活方式及就餐偏好变化，外卖服务市场迅速增长，预计2022年外卖服务市场产生的总收入将增至4770亿米，复合年增长率为17.9%。

目前仅少数火锅餐厅具有提供外卖服务的能力，但外卖服务的高利润率将使其未来在火锅餐厅中更普及。

火锅外卖业务对食材新鲜度、品质控制及标准化操作有更高要求，目前只有少数品牌达到要求，海底捞为中国首个推出自营火锅外卖服务的餐饮品牌。因外卖服务资本投资及固定成本较低，利润率一般较传统餐厅更高，预计未来会在竞争激烈的火锅餐厅中进一步普及。

中式餐饮在海外市场日益普及。

据沙利文分析，全球中式餐饮市场的总收入由2012年35361亿米增加至2017年50221亿米，复合年增长率达9.2%，预计将继续以8.3%的复合年增长率继续增长，于2022年达到74803亿米，由于火锅的口味易于根据当地的口味及喜好进行调整，火锅餐饮预期日后将在全球范围内日益普及。

市场格局:海底捞在高度分散的市场中具有领先地位

中国中式餐饮市场与火锅餐厅市场均高度分散化。受制于1)集中度低的独立营运餐厅占主导地位，集中度高的自营连锁餐厅份额较小;2)产品标准化低使扩张后难以高效组织管理;3)扩张后发展可靠的供应链以确保高质量、安全及新鲜的食材存在困难;4)市场进入门槛相对较低。2017年中式餐饮市场前五大经营者仅占市场份额的0.8%，火锅餐厅市场的前五大经营者仅占市场份额的5.5%。

经营与管理单一餐厅方面或无重大进入门槛，但大型连锁自营餐厅仍具有较高竞争力，主要包括:

1)管理增长的能力。餐饮服务行业的劳动力密集性质使得难以确保员工遵守公司制度规定;

2)供应链管理。新进入者缺乏对食材供应商的议价能力，同时缺乏供应链管理经验使得食材新鲜度及质量难以保证;

3)初始设立资本支出。经营大型连锁餐厅集团需要大额初始资金来支付租金、装修费用、设备成本及员工成本等。对于新进入者而言大规模经营的初始投资过大，进而带来现金流困境;

4)不断增加的劳动力成本及高员工流失率。这些门槛使海底捞在中式餐饮市场及火锅餐厅市场中具领先地位。

中国中式餐饮市场中，海底捞于2015-2017年市场份额维持排名第一。

海底捞的年客流量亦属最高，2017年约有1.03亿人次。此外，按若干关键绩效指标(翻台率、年度收入及收入增速等)计，海底捞在主要中式餐饮品牌中排名第一;火锅餐厅市场中，海底捞于2015-2017年市场份额排名第一，2017年达2.2%，高出第二名1.3个百分点;全球中式餐饮市场中，海底捞于2015-2017年市场份额排名第一。2017年海底捞海外收入排名第一，达7.03亿米，约为排名第二公司海外收入的3.8倍。

3.公司核心优势分析

管理端:“连住利益，锁住管理”的模式助力餐饮业务高质量增长

餐饮服务行业是劳动密集型行业，如何实现规模化、标准化，控制食品安全是行业长期存在的共同特点。公司解决上述难题的核心在于运用“连住利益，锁住管理”的独特模式。

”连住利益”指高度统一员工与公司的利益，”锁住管理”指控制系统性风险。具体而言，此模式表现为平衡与管理以下四组关系:员工与门店的关系。

公司利用”计件工资”、”师徒制”等手段推动店铺自下而上的裂变式增长。

”计件工资”制度让员工的个人薪酬与劳动数量与质量直接挂钩，调动其工作积极性，而员工一旦晋升为店长则有机会享有业绩提成，目前各餐厅配备100-150名员工;”师徒制”规定店长不仅享有店面业绩提成，还能在其徒弟、徒孙管理的门店中获得更高比例业绩提成，即店长收入与其徒弟、徒孙是否成功直接相关。因此店长更有动力培养出优秀的徒弟店长，并带领、指导他们开拓新门店。

门店与门店的关系。

在”师徒制”的基础上，公司运用“抱团组织”的模式提高门店间管理效率。公司要求地域相近的门店形成一个“抱团组织”，“抱团组织”通常包括5-18家门店(通常以存在师徒关系的门店为主)，并以有能力的店长(通常是组织内其他门店的师傅)担任“组长”。

截至2018年5月，公司已正式成立37个“抱团组织”，覆盖超过300家门店。“抱团组织”内门店因分布在同一地区，共享信息与资源，具有共同解决当地问题的能力，有效实现一定程度的自我管理并提高管理透明度与效率。

总部与门店的关系。公司给予店长较大的门店经营自主权，但在总部统一控制系统性风险，实现“锁住管理”。

客户端:品牌效应敦实数量基础，极致体验提高顾客黏性

品牌知名度和声誉对餐饮集团越来越重要。品牌认知度和声誉与餐厅的食物口味、安全和质量、服务和环境密切相关。

根据沙利文调查，海底捞在中国主要餐饮品牌中拥有最强的品牌知名度，并且是最受欢迎的外出用膳选择。而在社交媒体上，海底捞亦建立优质的品牌声誉，并积极与年轻粉丝互动。

例如2018年初粉丝使用海底捞菜品在社交媒体平台上分享了创意美食，这些美食疯狂传播并形成火锅用餐新潮流，进一步提升海底捞品牌知名度。

受益于品牌知名度，海底捞餐厅于2015-2017年每年分别有6300万名、8110万名、10660万名顾客，2017年顾客数量为火锅餐厅市场中第一名。

无可比拟的就餐体验造就海底捞品牌，并实现极高的用户黏性。

根据沙利文调查,海底捞在中式正餐厅品牌的就餐体验中排名第一，约99.3%曾在海底捞就餐过的参与者感到满意，其中超过50%参与者对就餐满体验感到非常满意。

极致用餐体验带来的高满意度提高餐厅顾客用户黏性，68.3%曾在海底捞就餐过的参与者至少每月光顾一次海底捞，而98.2%曾在海底捞就餐过的参与者表示愿意再次光临。

食材端:严格质控确保食材品质，规模优势与反回扣机制优化成本管控

随着中国消费者经历消费升级，消费者将越来越重视更高品质的食材、更佳的餐厅环境及营养健康的进餐选择。

公司通常就长期的食材供应与供应商签订协议，进行集中大量采购。由于公司市场份额位列行业第一，大规模的采购量与强议价能力使公司能自供应商处获得优惠价格。

同时，据招股说明书显示，公司建立有效的反回扣机制以管理成本并维持质量控制，具体措施包括:

1)自上而下担保。涉及采购及供应商选择的各层级员工需支付5%-35%的年收入金额作为遵守反回扣政策的保证金。

2)匿名举报机制。

3)雇佣审计人员及调查员等进行频繁检验。

4)对违反规定的员工零容忍。

5)高薪酬。采购人员为公司内部拥有同等经验及服务年限的员工中薪酬最高的人员。

技术端:立足行业前沿，应用最新技术提高顾客体验及经营效率

公司对技术的运用立足于中国餐饮业前沿，力求将最新技术运用于餐饮业经营，以提高顾客体验及经营效率。

提升顾客体验上，公司已应用或正在开发的特色技术包括:

1)自动下单。所有订单均在平板电脑下达，加快服务速度并能及时收集及分析消费行为、支出及库存数据。

2)海底捞应用程序。客户可在应用程序上在线预定、外卖点餐及堂食取号。公司计划于2018年下半年推出新的应用程序以向会员提供更多服务。

3)智能厨房。智能厨房能实现准备食材、洗涤餐具等职能的自动化，预计于2018年年底推出。

4)定制化口味。公司亦在开发技术以实现自动定制锅底中的原料数量，使每名顾客均可制作其个性化定制锅底。

5)自动电话热线。公司已实现自动电话热线接受订餐并回答常见问题。

6)人工智能。公司正在投资引入人工智能技术以更准确地为顾客提供服务。

7)虚拟现实及沉浸式就餐。公司开始开发虚拟现实娱乐以提升等待区体验，并计划于未来数年内开设具有沉浸式就餐技术的海底捞餐厅。

8)无人销售海底捞商品及排号二维码等。

提升经营效率上，公司已应用或正在开发的特色技术包括:

1)商业智能。公司目前已与阿里云开发人工智能平台以更高效地完成餐厅选址并提升选址质量。

2)智能餐厅库存。公司已与第三方合作开发中央化系统以管理存货水平。

3)员工工作量计量及餐厅员工管理系统等。

4. 募投项目分析

此次募集的资金约60%将用于为公司2018-2020年的部分扩张计划提供资金;约20%将用于开发及实施新技术，包括提升客户体验的技术项目及与食品安全有关的项目;约15%将用于归还贷款;约5%将用作营运资金及一般企业用途。

扩张计划方面，公司计划于2018年开设180-220家新餐厅，增加市场份额并实现营收的持续增长。国内扩张计划的详情如下:

1)提高餐厅密度。公司认为已布局的北京、上海、西安及其他一二线城市仍具有增加餐厅密度及稳固市场地位的巨大潜力。

为此，公司计划集中精力在翻台率较高或顾客等位时间较长的现有餐厅和周边商业区增加新店，将客流引到至附近的新店并改善顾客体验。

2)进一步拓展国内餐厅覆盖地区。随着城镇化的推进和消费水平的升级，三线及以下城市存在火锅餐饮业务机遇，公司将探索在此类地区开设更多餐厅。

3)海外开设新店。公司计划在新加坡、韩国、日本及美国等现有市场以及具有增长潜力的新市场进行扩张，具体包括增加餐厅在拥有大型华人社区的地区覆盖，同时进行海外餐厅本土化以满足当地人口味偏好。开发新技术方面，公司计划立足行业前沿，应用最新技术提高顾客体验及经营效率。

募投资金可能支持以下新技术的开发:智能厨房、虚拟现实及沉浸式就餐、与阿里云合作的智能选址商业智能平台、智能餐厅库存等。

在快速扩张的火锅市场背后，海底捞的脱颖而出凭借其品牌塑造，管理激励及技术赋能。

餐饮企业，品牌先行。

品牌作为餐饮企业最为核心的竞争力，海底捞以其极致的服务体验闻名全国，而极致的服务体验背后，折射其深度的管理智慧。

海底捞官网写道:“海底捞可能有两种死法:一种是管理出问题，如果发生，死亡过程可能持续数月乃至上年;第二种是食品安全出问题，一旦发生，海底捞可能明天就会关门，生死攸关。”

食材质量是优秀餐饮企业的基础，管理能力是优秀餐饮企业脱颖而出的催化剂。海底捞食材成本收入比2017年达40%，象征管理能力的员工成本收入比达30%，良好的食材质量基础+优秀的管理能力赋予海底捞极致的服务体验，构建其品牌护城河。

管理激励，以人为本。

餐饮企业，本质还是基于优质的食材与人打交道。

海底捞坚持自营门店扩张，以店长为核心(目前320名现任店长及200名储备店长)，对门店进行ABC三级分类，并对单店员工设计3级成长路径及明确的店长选拔机制，同时设置独有的“师徒制”，将师傅收益与徒、孙店面业绩相挂钩，从而保证快速扩张背景下的店面管理质量，公司相应拥有13名教练对整体人才培养、店面质量等进行把控，整体实现自上而下的利益分享机制和管理发展战略，保证公司自营门店扩张下极致的服务质量。

顺应时代，科技赋能。

公司对技术的运用立足于中国餐饮业前沿，力求将最新技术运用于餐饮业经营，以提高顾客体验及经营效率。

布局自动下单、海底捞应用程序、智能厨房、定制化口味、人工智能等技能，并致力于开发虚拟现实及沉浸式就餐等前沿技术，同时公司目前已与阿里云开发人工智能平台以更高效地完成餐厅选址并提升选址质量，科技赋能，快速扩张。(天风证券：刘章明）获取本文完整报告请百度搜索“乐晴智库”。